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Janvier 2020 PERSPECTIVES 2020 La prudence s’impose
sur le marché obligataire
FINANCE ET INVESTISSEMENT | 15
L’approche indicielle reste intéressante
Malgré des taux d’intérêt historiquement bas, les investisseurs peuvent opter pour une approche entièrement indicielle avec la partie revenu fixe de leur portefeuille, selon Guy Lalonde, conseiller en placement et gestionnaire de portefeuille à la Financière Banque Nationale : «Plutôt que de sélectionner des obligations de pacotille, je souhaite alléger la pression sur la partie revenu fixe de mon portefeuille en misant sur une plus grande variété de catégories d’actifs et en profitant des faibles corrélations entre ces catégories. »
On veut ainsi réduire la volatilité des rendements tout en ayant un potentiel de rendement intéressant grâce à des catégories d’actifs qui ne se comportent pas comme des obligations traditionnelles.
Ainsi, on investit dans un FNB qui reproduit l’indice obligataire universel FTSE TMX et qui sera le noyau du portefeuille obligataire. On complète ensuite l’autre moitié du portefeuille en sélectionnant, à parts plus ou moins égales, des actions privilégiées, des prêts bancaires de premier rang à taux variable (senior loans), des obligations à rendement réel, des obligations à rendement élevé et, finalement, des obligations de pays émergents.
«Même si certaines de ces catégories d’actifs sont plus risquées ou volatiles lorsqu’on les examine séparément, en les combinant on va tirer profit de l’effet de diversification», souligne Guy Lalonde.
Tous ces FNB sont indiciels, même celui investi dans des prêts bancaires de premier rang (Invesco, BKLN, RFG de 0,65%) ou celui des obligations à rendement réel (iShares, XRB, RFG de 0,39%).
- SOPHIE STIVAL
Le contexte actuel se prête à chercher une duration plus courte.
PAR SOPHIE STIVAL
les taux d’intérêt ont
fondu l’année dernière au Canada. La courbe de rendement des obli- gations gouvernementales de 2 et de 10 ans s’est inversée. En consé- quence, repérer les bonnes occa- sions d’investissement tout en ré- duisant les risques au minimum constituera un bon défi en 2020.
La performance des grands in- dices obligataires en Amérique du Nord a été pour le moins impres- sionnante en 2019. L’indice uni- versel FTSE TMX au Canada et le Bloomberg Barclays US Aggregate Bond Index ont offert des rende- ments annuels de près de 8,2% et de 8,8 % respectivement (fin no- vembre). Rappelons que ces deux indices sont constitués d’obliga- tions de bonne qualité, soit BBB et mieux. Au Canada, le secteur long terme de la courbe de taux d’inté- rêt de 10 à 30 ans a largement contribué à ces bons résultats en 2019.
En effet, la baisse des taux d’inté- rêt durant la dernière année a ren- chéri tout ce secteur de la courbe obligataire. Rappelons que lorsque les taux baissent, le prix des obliga- tions augmente.
« Avec un taux de rendement nominal de 1,6 % actuellement sur les obligations gouvernemen- tales de 30 ans, on ne couvre même pas l’inflation, qui avoisine les 2%», a souligné Pierre-Philippe Ste-Marie, chef des placements, re- venu fixe d’Optimum Gestion de Placements, dans une entrevue réalisée à la fin novembre. Rappe- lons que le taux directeur de la Banque du Canada s’établit à 1,75%.
Dans un contexte où la courbe de taux d’intérêt est très plate et même inversée, on n’a pas un avantage important à détenir des obligations ayant de longues échéances. Il y a même un risque réel d’expérimenter une période durant laquelle le marché des actions baisse sans que le marché obligataire arrive à compenser ces pertes. Cela pour- rait se traduire par des taux qui remontent dans certains secteurs de la courbe, comme le 10 et le 30 ans, qui sont chers de l’avis d’Optimum.
Il est tentant de penser qu’une récession est à nos portes, compte tenu de l’état d’avancement du cycle économique. Toutefois, «la
Projets
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rant que les règles des OAR s’har- monisent avec celles des ACVM. Les firmes membres de ces OAR devront se conformer à un seul ensemble de règles.
longue durée du cycle économique ne devrait pas être une raison pour anticiper sa fin », indique Alfred Lee, gestionnaire de portefeuille et spécialiste du revenu fixe chez BMO Gestion d’actifs.
«L’économie nord-américaine se porte bien, même s’il y a des signes qu’on a atteint le pic. Les me- naces sont davantage de nature politique, avec le Brexit, la guerre commerciale entre les États-Unis et la Chine et, finalement, les élec- tions américaines», ajoute-t-il.
« Étant donné que les banques centrales ont abandonné leurs programmes de normalisation [hausse] des taux en janvier 2019, le cycle économique pourrait se prolonger », dit Pierre-Philippe Ste-Marie.
Mais personne n’a de boule de cristal. «On peut s’attendre à beau- coup de volatilité vu l’incertitude politique qui prévaut», croit Alfred Lee. Même si les taux sont très bas, les investisseurs doivent conserver une part de leurs avoirs en obliga- tions afin de se prémunir contre cette volatilité et de protéger la por- tion en actions de leur portefeuille, conseille-t-il.
«Afin de réduire au minimum le risque de durée, on souhaite miser sur des stratégies qui vont préser- ver le capital tout en générant du revenu. On veut aussi avoir une du- ration plus courte du portefeuille, soit environ quatre ans», remarque Pierre-Philippe Ste-Marie.
Notons que les gestionnaires de portefeuilles obligataires ont géné- ralement le mandat de battre l’in- dice obligataire universel FTSE TMX Canada. Or, cet indice a pré- sentement une duration de près de huit ans. Il est composé essentielle- ment de titres d’emprunt gouver- nementaux, municipaux et de sociétés.
La duration est la moyenne pon- dérée de la durée des différentes obligations détenues en porte- feuille ou dans un indice. Expri- mée en années, elle est une mesure de sensibilité aux taux d’intérêt. Ainsi, plus la durée d’une obliga- tion est longue, plus cette dernière sera sensible à un mouvement des taux d’intérêt. Si les taux devaient subitement monter d’un point de pourcentage, le rendement d’une obligation ayant une durée de huit ans subirait une perte équivalente de8%.
Or, beaucoup d’investisseurs au détail détiennent des fonds négo- ciés en Bourse (FNB) qui repro- duisent l’indice universel FTSE TMX. Pensons au ZAG de BMO et au XBB d’iShares.
« Pour un investisseur à long terme, ces titres offrent une bonne diversification, puisqu’on détien-
Toutefois, si l’expérience de l’implantation des réformes du modèle de relation client-conseiller – qui a suivi une approche similaire – sert de guide, alors la mise en œuvre des réformes axées sur le client pour- rait être une tâche exigeante en temps et en ressources pour les firmes membres des OAR pen- dant les prochaines années.
dra à peu de frais des obligations à court terme, à long terme, des obli- gations gouvernementales, mais également des titres de sociétés de qualité», rappelle Alfred Lee.
D’un point de vue tactique, ce dernier suggère toutefois de miser sur la portion plus courte de la courbe, en évitant le secteur supé- rieur à 10 ans. Ne sachant pas ce que feront l’économie et les taux d’intérêt, mieux vaut investir dans un panier d’obligations de bonne qualité bien diversifié dans tous les secteurs économiques, croit-il.
Par ailleurs, de nombreux inves- tisseurs ont fait la chasse au rende- ment au cours des dernières années en achetant des obligations à haut rendement sans égard au risque de crédit. Ces placements pourraient être sous pression compte tenu de leur excellente performance, selon les experts consultés.
Il est ici question d’obligations ayant une cote de crédit inférieure à BBB- (S&P). Ces titres seront plus à risque, spécialement en fin de cycle économique ou dans le cas d’une correction boursière ou même d’une récession.
Il faut donc tenir compte du risque de crédit des titres ainsi que de leur liquidité, soit la possibilité de récupérer rapidement sa mise, notamment si on doit revendre les titres avant leur échéance. Or, les écarts de crédit se sont resserrés depuis trois ans. On se doit d’être sélectif et de regarder du côté des obligations de première qualité (in- vestment grade).
«On souhaite détenir des obliga- tions dans le terme de cinq ans ou moins et on surpondère des sec- teurs défensifs de l’économie, comme les télécommunications», explique Hugues Sauvé, vice- président, placements d’Optimum Gestion de Placements.
L’industrie des télécommunica- tions est considérée comme un oli- gopole au Canada. Dans le terme de cinq ans, ces titres paient envi- ron 110-115 points de base au-dessus d’une obligation gouver- nementale d’un terme équivalent, ce qui est attrayant, d’après lui.
Alfred Lee aime bien les obliga- tions de sociétés américaines de première qualité. «Cela nous per- met d’être mieux diversifiés, d’accéder à des secteurs écono- miques inaccessibles au Canada et à de grandes sociétés comme Disney, Microsoft, Coca-Cola, McDonald...» Il suggère le FNB ZMU de BMO (ratio de frais de ges- tion [RFG] de 0,28 %) couvert en dollars canadiens. Dans le revenu fixe, on souhaite couvrir le risque de devises, car la volatilité des de- vises est souvent supérieure aux rendements obligataires.
Entre-temps, l’industrie atten- dra d’avoir davantage de détails sur le projet d’abolir les frais d’acquisition reportés des fonds communs de placement et le paiement de commissions de suivi aux courtiers à escompte. (Lire « Consternation des courtiers indépendants » en première page du présent journal.)
Qu’en est-il des prêts bancaires de premier rang? «Cette catégorie d’actifs a très bien performé l’année dernière et est maintenant plus coûteuse, selon nos analyses, dit Dora Gamaoun, directrice revenu fixe, placements alter- natifs d’Optimum Gestion de Placements. On pourrait se retrou- ver dans une situation où on n’est pas suffisamment rémunéré pour le risque subi.» Les clauses de pro- tection de capital sont également moins intéressantes, selon elle.
Une autre catégorie d’actifs mé- rite une attention particulière: les actions privilégiées. Celles à taux révisable sont peu chères, affir- ment les experts consultés. Le cré- dit d’impôt pour dividendes les rend également attrayantes dans les comptes non enregistrés. Ce marché est aussi caractérisé par une liquidité moindre, puisqu’il en est un essentiellement de détail.
Le marché des actions privilé- giées au Canada est environ huit fois moins important que celui des obligations de sociétés.
Les titres à taux révisable tous les cinq ans ont été malmenés l’année dernière. Contrairement aux ac- tions privilégiées avec un coupon fixe (perpétuelles), ces titres ont mal réagi à la baisse rapide des taux d’intérêt en 2019. Leur sensibilité aux taux d’intérêt est contraire aux obligations.
«Si les taux devaient monter l’an prochain, ces titres devraient réa- gir positivement. En détenir 5% du portefeuille serait approprié », in- dique Alfred Lee. Ce dernier pro- pose le FNB d’actions privilégiées canadiennes ZPR de BMO (RFG de 0,50%).
«Même si les taux continuent de baisser en 2020, cette catégorie
L’autre gros projet des régula- teurs l’an dernier a concerné la suppression des fardeaux régle- mentaires inutiles. Cette ques- tion aussi restera au cœur des dé- bats pour l’année qui vient.
En 2019, les ACVM ont notam- ment réduit certaines exigences pour les émetteurs de fonds. De plus, la Commission des valeurs mobilières de l’Ontario (CVMO)
d’actifs devrait assez bien se com- porter, car on n’entrevoit pas de taux négatifs au Canada, comme c’est le cas en Allemagne, par exemple», souligne Hugues Sauvé. Il y a beaucoup de place au Canada pour faire de la stimulation fiscale, selon lui.
La sélection de ces titres de- meure complexe compte tenu des nombreuses clauses qui sont ratta- chées à chacune des émissions. Cela nécessite donc une expertise en analyse de crédit.
«Une bonne façon de profiter de cette catégorie d’actifs sera d’ache- ter un panier diversifié d’actions privilégiées, notamment en se pro- curant un fonds géré activement», suggère Hugues Sauvé. Optimum offre ce genre de solution d’inves- tissement à sa clientèle de gestion privée. On peut aussi acheter un FNB d’actions privilégiées comme le DXP de Fonds Dynamique (RFG de 0,65 %) et le HPR d’Horizons (RFG de 0,55%).
Alfred Lee propose également d’ajouter 5% d’actions privilégiées à taux fixe américaines. Ces perpé- tuelles devraient bien se comporter dans un environnement où les taux sont maîtrisés, même si ces derniers montent un peu. «Avec un taux de coupon fixe se situant entre 5% et 8%, elles sont intéressantes, puisque la plupart sont de qualité investment grade», précise-t-il. On pourrait choisir le ZUP de BMO (RFG de 0,48%).
En 2020, il sera difficile de géné- rer de l’alpha (excédent de perfor- mance par rapport aux indices) à moins de rechercher une plus grande diversification géogra- phique et sectorielle, croit Alfred Lee. Il faudra aussi prêter attention aux frais de gestion, rappelle-t-il. FI
a publié en novembre 2019 son rapport du Groupe de travail sur la réduction du fardeau régle- mentaire, qui comporte 107 re- commandations pour la réforme.
Ces recommandations vont des changements de règles afin de diminuer les exigences dépas- sées ou redondantes à des enga- gements à améliorer le service du régulateur offert à l’industrie. FI